保险行业1月月报：1月健康险同比+15%，静待二季度保费和NBV进入上升

投资要点：2018年1月人身险保费收入同比-25%，主要原因在于134号文带来的产品形态变化和其他理财收益率提升导致的年金险产品相对吸引力下降。保户投资款新增交费单月同比大幅增长系部分公司短期销售策略所致，健康险保费（剔除和谐健康）仍实现两位数正增长，价值转型趋势不变。人身险、财产险行业分化均提速。10年期国债收益率维持在3.8%以上的高位，2018年投资收益率可长期回升。预计2018年4月开始保费增长显著好转，估值仅0.9-1.3倍2018年PEV，继续看好保险股价戴维斯双击。

人身险保费同比-25%，其中健康险实现两位数正增长，行业加速分化。1）2018年1月人身险行业保费收入5706.46亿元，同比-24.7%，五年来首次实现负增长，主要原因在于134号文带来的产品形态变化和其他理财收益率提升导致的年金险产品相对吸引力下降。平安寿险、太保寿险、新华人寿、中国人寿、太平人寿寿险原保费收入同比+21%、+24%、+10%、-21%、-7%，上市公司保费情况明显好于同业。2）1月健康险保费（已剔除和谐健康，因和谐健康等部分公司过去将健康险设计成理财型中短存续期产品，因此剔除后的数据更能反映行业的真实情况）同比+15%，寿险保费同比-26%，意外险同比+24%。3）以万能险为主的保户投资款新增交费达1943.23亿元，同比+94.9%，投连险同比+244.1%。我们认为，部分公司万能险高增速的原因可能是公司于年初战略性加大了万能险的销售力度，以应对中短存续期产品退保及偿付能力不充足带来的现金流压力，例如安邦人寿1月保护投资新增交费同比+6211%。4）四家上市寿险公司市占单月提升4.3ppts至46.2%，行业分化加速。5）春节后各保险公司加速健康险等保障型产品的销售，我们预计2018年上市保险公司的保障型业务同比增速高于20%，NBV可保持整体15%以上的较高增速。

财产险保费增速创历史新高，龙头增长势如破竹。1）18年1月财产险行业保费收入1145.5亿元，同比+17.6%，增速创历史新高。2）人保财险、平安产险和太保产险的保费收入分别同比增长26.2%（四年来单月最高增速）、15.6%和17.6%，三大龙头市占已高达65.3%，二次商车费改利好龙头险企，强者恒强。

10年期国债收益率在3.8%以上，利差仍将维持高位；长久期固收资产配置比例高达74%,2018年投资收益率可长期回升。自2017年10月底，10年期国债收益率始终维持在3.9%以上的水平，春节前后受央行公开市场加大投放、资金面宽松影响，利率降至3.8%，但我们预计在“防风险去杠杆”强监管政策和美国加息周期的影响下，利差仍将维持高位。2018年1月末保险公司债券和非标资产的占比合计74.1%。我们认为高收益率的长久期固收资产的增配将有利于未来投资收益的持续上升，预计2018年险资资金运用平均收益率将超过5.5%。

2017年寿险NBV主动减速，为2018年的高增长蓄力。1）2017年第2季度开始，上市保险公司主动放慢寿险新单保费的增长速度，转向着力于队伍管理与培训，从而保证2018年的较快增长。2）新单保费增速的逐季下降带来了2017年全年NBV增速的主动调整。我们预计2017年中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险NBV增速分别为30%、12%、33%和15%。3）我们判断134号文带来保费的调整期为2017年4月至2018年3月，2018年4月开始新单保费和NBV将开启新一轮的上升通道！4）NBV增速变化对于EV的影响较小，我们预计2017年末中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险的EV较年初分别增长25.4%、15.0%、20.1%和17.7%。

“保费+利率+利润+政策”四轮驱动，增持评级。1）750天移动平均国债收益率曲线于17年四季度触底回升，预计2018年净利润同比+50%以上。2）个税递延型养老保险试点或于近期推出，预计将提升保费和内含价值。3）利差维持高位，价值转型可同时提升内含价值的成长性与稳定性，我们判断保险公司的P/EV有望超越友邦保险，进入上升通道，戴维斯双击长期成立。目前股价对应2018E P/EV为0.9-1.3倍，我们认为有望提升至1.5-2.0倍，“增持”评级。

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何　婷

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