煤炭行业火爆，有什么被忽略的机会？

如果要问2017年中国股市的关键词有什么，我想"周期股"作为其中之一，大家应该没什么意见。周期股热门的具体原因，虽然随着行业都不尽相同，但是大致可以总结为一条逻辑线：首先是国内或国外的供给端收缩，随后导致商品价格暴涨，最后大量资金涌入相关概念股股价疯涨。

以上的行为动机符合人类的正向思维，并不难理解。不过，当前周期股已经进入了白热化阶段，对于一些股市"恐高"的朋友来说，可能已经不敢轻易入场。这时候，不妨试一试转向思维思考问题。例如，周期商品里面，有没有与之相关的必需品，且有前景预期，然而现在还处于滞涨阶段的标的呢？

郑煤机（0564.HK）就是这样一只符合转向思维的标的。郑煤机全称郑州煤矿机械厂，顾名思义就是主营采煤机的企业。批量采煤不可能徒手挖，所以采煤机对煤炭行业来说是必不可少的。而郑煤机则是采煤领域的绝对龙头，其在国内液压支架市场的高端商品占有率超过60%，可以说是打遍天下无敌手啊。

2017年3月份至今，正好是煤炭股的爆发期，郑煤机H股的南下资金也是不断涌入，占比持续上升，目前将近25%。不过，从上图也可以很明显的看出，虽然南下资金越来越多，但是郑煤机的股价却还没有什么起色。

郑煤机，很可能是一只存在着滞涨投机机会的标的~

▌一．进击的双主营业务

郑煤机始建于1958年，其前身是隶属于煤炭部的郑州煤矿机械厂。大股东是河南省装备投资集团，实际控制人为河南省国资委，2012年成为河南省首家引入职业经理人制度的国企。

发展至今六十年的时间，郑煤机逐渐成长为了中国规模最大的煤矿综合装备技术研发、制造企业，能够制造四件煤炭综采综掘系统组件的其中三件，即液压支架、刮板输送机及掘进机。根据2016年年报，郑煤机在煤机相关业务的营收占比约为76%。

采煤组件中，郑煤机主攻的是液压支架，其是世界最大的液压支架研制基地，并且能够生产高达8.8米的世界最高液压支架。公司的液压支架产品在国内市场的占有率为30%，其中高端产品在国内市场的占有率甚至超过了60%，出口支架占90%，是无可非议的行业龙头。郑煤机的主要客户包括神华能源、淮南煤业、神华宁煤、大同煤业等知名煤企。

郑煤机也是我国煤机行业唯一的A+H股两地上市融资的企业。其2010年在上交所上市，随后2012年在港交所上市。

不过，采煤机毕竟是煤炭行业的上游，其的繁荣及衰落跟煤炭周期也是息息相关的。再加上郑煤机在煤机行业的技术已经非常成熟，遇到了天花板。于是，公司就考虑到了转型。转型原则有三条：一是市场集中度不可过高；二是行业要有稳定的增长空间；三是公司能够在细分市场打入前三甲。基于这三条原则，郑煤机选择在坚固煤机龙头的同时，开拓汽车零部件市场。

2017年 3月份，郑煤机完成对了亚新科集团 6家汽车零部件企业的股权交割，宣示着公司正式进入汽配市场。随着郑煤机和亚新科集团在技术、经营和管理等方面协同效应的持续释放，亚新科集团 6家工厂2017年 3月（完成交割）至 12月底的营业收入同比增长 23%，净利润同比增长 31%。

2017年 5月份，郑煤机又与德国博世签署了《股份购买协议》，拟出资 5.45 亿欧元收购德国博世电机业务 100%的股权。2017年 12月 31日 ，郑煤机收购博世启动发电部门交割正式生效，标志着郑煤机从一家老牌国有企业跨出国际化的脚步。

接下来，就具体说说郑煤机在两大主营业务上有何亮点~

▌二．煤机：资产轻盈弹性大

随着供给侧改革深入煤炭这个"夕阳"产业，行业供需格局不断改善，推动煤价自2015年下半年以来大幅走高，其中郑商所煤炭主力合约涨幅超过130%。在煤炭行业复苏的背景下，上游采煤机的景气度近两年也是逐步回温。2017年前三季度扣去亚新科并表的影响，郑煤机在煤机业务上的净利润达到2.03亿，同比上升约58%。

首先，郑煤机在煤机业务上稳中有升的盈利水平在今年依然是可持续的。

从宏观先行指标来看，中国1月制造业PMI 51.3，连续18个月位于荣枯线以上，制造业持续处于扩张区间；美国1月Markit制造业PMI初值55.5，创2015年3月份以来新高，并且高于市场预期；欧元区1月综合PMI初值58.6，前值58.1，创下11年半以来新高；日本1月PMI初值上升至2014年2月以来最高的54.4。

此外，日前欧洲央行将欧元区2018年GDP增速预期调升至2.3%。并且，IMF在《世界经济展望报告》更新内容中也将今明两年全球经济增长预期较去年10月预期均上调0.2个百分点至3.9%，为2011年以来的最大增幅。

全球经济持续复苏，自然是会带动大宗商品当中的上游工业原材料的需求，也就包括采煤机乃至液压支架。

当然，液压支架并不是什么易损品，一般来说使用的寿命是8年。2002-2012年，是我国的煤炭黄金十年，带动煤炭的相关开采设备一路上行。随着行业在2015-2016年保有量达到顶峰，更新需求也已经进入了高峰期。

根据国信证券的推算，液压支架在顶峰时期，行业空间可以达到150-200亿元。而按照液压支架5年更新30%、6年更新30%、7年更新20%、8年更新20%的规律来看，2017-2019年整个液压支架的更新需求体量大约在150个亿左右。郑煤机是行业的绝对龙头，利润空间可观。

其次，郑煤机此块资产的质地非常轻盈，在行业回暖时期盈利弹性大。

从应收账款计提政策来看，郑煤机的计提力度明显要高于同行平均水平。当应收账款账龄达到2-3年时，公司已经计提一半的坏账；当账龄超过3年，公司全部计提为坏账。但是行业大多公司要等账龄超过5年，才会算作100%的坏账。

所以说，郑煤机对于坏账的计提，是比较充分的。这样的好处就是，当行业好时候来临时，公司盈利的弹性要远高于其它同行。

2013年，郑煤机的应收账款余额一度超过35亿元，之后开始滑落，扣除亚新科并表的影响，2017年半年报大约还剩25亿元左右。公司的当期计提坏账及其增速也是随着应收账款一路下降，说明郑煤机的回款情况是在逐步改善中的。

郑煤机的负债杠杆水平，从2008年的将近76%，一路平稳下降到2016年的不到20%，大幅低于同行业均值。并且，在2012年煤炭告别黄金十年开始走下坡路时，郑煤机便大幅收缩业务，导致其杠杆在此期间明显降落。这也显示出郑煤机管理层的睿智及远见。

▌三．汽配件：价值前景可期

2017年3月，郑煤机花费22亿收购亚新科旗下资产，从而正式打入汽车零部件市场。亚新科是中国领先的独立汽车零部件集团之一，被收购的资产主要包括发动机零部件、NVH零部件、汽车电机三部分。其中，NVH、汽车电机的客户均为博世、大众、通用等一线品牌，成长性良好。2017年，亚新科并表为郑煤机带来1.5亿的净利润，未来2-3年内有望保持高增长。

2017年12月，郑煤机又正式交割博世电机，而该资产未来很有可能成为公司的主要增长动力。博世电机是德国博世旗下的公司，是全球汽车起动机、发电机巨头之一，客户多为奔驰、宝马和奥迪等奢侈品牌，全球占有率达到17%。

2016年，博世电机营业收入达到约109.38亿人民币，大概是郑煤机原业务的3倍多。两者合并报表后，博世电机将成为郑煤机的最大业务板块。且博世电机资产具有应收账款低、存货周转率高、负债轻等优点，运营质量极高。

不过，由于毛利率过低、管理费用等略高的问题，博世电机从2015年至今还是处于净亏损的状况，2016年净亏损3.52亿，2017年上半年净亏损3.92亿。剔除剥离费用后，2017年上半年依然略亏0.83亿。

当然，以郑煤机这种老牌国企的管理层来说，也肯定不傻，绝对不可能愿意以42亿人民币现金的高代价去收购一个没有发展前景并扭亏为盈的资产。就是不可能会做亏本生意啦，况且郑煤机的管理层均是直接持股的。所以说，博世电机既然来了，必然有它的闪光点。

博世电机最引人注目的，就是其48V BRM能量回收系统，该业务已经在全球卡在了领头地位。48V BRM系统具有起停、能量回收、加速助力、电动爬行等功能，能够明显节约能耗。

目前，欧美日韩等国家地区已经纷纷提出了燃油消耗控制时间表，中国也推出了"双积分"制等政策。相较于高压混合动力系统，博世的48V系统能够以1/3的成本提供全混合动力的2/3的好处，将燃油经济性大大提高15-20%，未来有望成为应对燃油限值的极佳方案。

博世电机48V系统已处于进行试生产阶段，放量在即。预计到2021年全球装备48V系统车辆有望达到243万辆，复合增速达89%，对应48V系统产值约122亿元；到2025年有望达1400万辆，市场容量将超过500亿元。再看看郑煤机目前的市值，100多亿人民币。

2017年3月，郑煤机在购买亚新科资产的时候，曾配套募集资金，引入员工持股计划（A股），当时的价格是每股8.68元人民币。而截至发文，郑煤机A股的股价为6.29元，H股的股价为4.48港元，距离员工持股计划时的价格倒挂不少。这也使得郑煤机的管理层们，更有动力将公司的汽车零配件业务做大、做强。

▌小结

受益于煤炭行业回暖，项目投资加速，煤机设备企业业绩明显回升。并且，在煤炭新增产能、旧煤机替换以及先进产能置换对煤机需求的带动下，煤机设备制造行业景气上行有望持续至2020年。

卡着一月份的尾巴，郑煤机发布业绩预增。2017年全年度，公司的净利润大概是2.66亿到2.94亿，同比是增长329%到374%左右；扣除非经常性损益的净利润为3.66亿到4.05亿，同比大增6.9倍到7.7倍。

值得一提的是，2017年度公司的非经常性损益包括跨境并购博世电机项目相关中介机构费用、融资手续费等并购业务产生的费用2.6亿元左右。而这些费用，在2018年都没有。并且，除了并表亚新科外，2018年度郑煤机还有望将博世电机的盈利并表。

考虑并购费用、博世电机并表、以及煤机业务平稳增长等因素，郑煤机2018全年度盈利水平大约能够达到7个亿人民币，对应预期15.57倍A股PE，预期8.86倍H股PE，上升空间值得期待。

（来源：WIND数据）

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