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中泰资管姜诚:在A股深寒中逆向投资

来源:搜狐    发布时间:2019-01-10 15:01   作者:竹隐   

2017年的最后一个月,中泰资管拿下证监会当年唯一一张向券商系资产管理公司批出的公募牌照。彼时行业刚刚步入寒冬,在去通道去杠杆的大背景下各项业务都在萎缩,资管行业过去七年以来粗放式增长正在经历纠偏。

2018年的最后一个月,中泰资管旗下首只公募基金中泰星元灵活配置混合基金完成募集,正是在行业冬天走到极寒之时。股市成交量创新低,基金清盘数量达到历史新高,基金发行也处于低迷阶段。

在这样一个大背景下,中泰资管“首秀”仍选择了发行权益类产品。“现在发基金,是好时机吗?”中泰星元基金经理姜诚在回答记者疑问时表示,“对规模而言,不是。对持有人利益来说,是的。”

中泰星元是一只少见的将“产品仓位与点位负相关”明确为产品投资策略的偏股混合型基金。“负相关”意味着,在投资过程中,要克服人性的诱惑,不做趋势投资,而是逆向行驶,用专业和理性应对市场的复杂性。

中泰资管姜诚:在A股深寒中逆向投资

在2018年岁末之际,2019年将至之初,蓝鲸财经独家专访了中泰星元基金经理姜诚。

在采访时,姜诚坦言“仓位与点位负相关”的投资策略很简单,难的是在投资过程中克服人性的弱点,溯流而上。在姜诚看来,现在这个时点不少上市公司的基本面并没有问题,价值驱动的关键因素也没有受损,估值回归的逻辑没有变。短期价格的波动更多还是来自于整个市场风险偏好的下行压力,和公司的经营状况相关性实际上很小,这个情况下建仓买入,是水到渠成的操作。

A股估值越低,基金股票仓位越高

蓝鲸财经:新基金成立后开始建仓,这段时间你对市场有哪些感受?

姜诚:在市场下跌过程中建仓,类似逆向行驶,会承受压力,但这种压力更多地来自于全市场风险偏好的下行压力,并不是来自于目标公司的价值重估。我没有把建仓作为一种策略,基金建仓的节奏主要由技术条件决定,主要影响因素是市场流动性、冲击成本等。

基金成立后的建仓是根据市场估值水平、中长期的风险报酬比等因素来执行的。整个组合的构建并不是一个临时抱佛脚的过程。在建仓之前我们团队已经调研了很多公司,形成了基本框架。

蓝鲸财经:你认为市场下跌已接近尾声了吗?现阶段,A股有哪些因素吸引你按计划建仓?

姜诚:预测短期涨跌不是我能力范围之内的事,尤其是要准确预测某一特定时点的市场是否会达到某一特定点位,就像物理学当中的测不准原理一样不现实。不过,现在的大盘点位,股市的风险报酬比已经进入到了有吸引力的区间。而我们的股票仓位将与市场风险水平负相关,即股市风险水平越低,基金的股票仓位越高,12年的投研经历告诉我,这套策略是比较行之有效的。

虽然不少人做股票投资看趋势,就是通过预测市场处于涨势或跌势进行买卖,但我只称重,不择时。我用PB-ROE(市净率-净资产收益率)模型来判断股票的风险水平。PB作为估值中枢,相对于PE更加稳定,长期平均ROE水平则是检验当前公司的PB是否合理的标准,通过综合这两个指标,可以近似判断出当前一家上市公司价格的风险报酬比,从而指导投资决策。

蓝鲸财经:你的投资目标是什么?是相对业绩排名,还是超越业绩比较基准的比例,抑或绝对收益?

姜诚:我的投资目标是获得长期超越社会平均水平的复合收益率。这个投资目标在短期会与相对业绩排名、超越基准的比例、绝对收益等其他目标间存在冲突,但在中长期能做到统一。

制造业存在内在的升级动力

蓝鲸财经:2019年你觉得哪些行业会有机会?

姜诚:我觉得现在大部分行业的估值水平都已经处于历史低位了,无论是大盘股还是小盘股。现在的市场点位对于做长期投资是一个很舒适的区间。由于市场估值较低,我在做配置的时候就不会纠结于某一个单独的行业。

从长期维度来讲的话,我认为广义的制造业仍然是投资机会最大的领域。因为传统的制造业更有迹可循,出现偏离出认知的概率比较小。总的来说,我们不会给概念和梦想进行估值,只会给利润、且可持续的利润估值。

蓝鲸财经:制造业里面你觉得哪类会往上走?

姜诚:广义制造业存在较大机会,更看好处于产业结构升级趋势中的细分行业龙头企业。作为制造业大国,中国的制造业的产业升级存在内在逻辑,工程师红利仍在释放过程中。

蓝鲸财经:请问你如何看待医药行业?医改对医药股将产生哪些影响?

姜诚:医药股的选择重点要看公司的产品组合能力,对于依靠单一品种的公司需要保持谨慎,因为任何产品都有生命周期。当产品的生命周期到达顶峰之后,依靠单一品种的公司有可能存在较高的潜在风险。

医改的本质就是为了让利于终端消费者,对于那些在营销上花了太多钱的公司,以及赚了比较多不合理利润的公司,需要保持谨慎。

用理性应对复杂性

蓝鲸财经:请谈谈你的投资理念和分析框架,以及这种框架是如何形成的?

姜诚:一个好的基金经理的投资框架要具备几个要素,一是对投资的基本定义是什么?二是市场观是什么?接下来才是有效的分析框架。

一要认识投资的本质。做股票投资,投资者付出的是价格,获得的是价值,这是我对投资本质的理解。

二要有正确的市场观。我的市场观是什么?世界很很复杂而人的认知却往往比较简单,容易陷入叙事谬误和情绪化,喜欢简单的故事和生动的情节,在决策中也更倾向于采用功耗低的简化思维,这种做法在复杂的现实世界中很容易吃亏。因此,在投资过程中需要反直觉、反本能,要警惕本能的生理反应,用理性应对复杂性。基于这样的市场观,我认为投资虽然需要专业知识,但真正的知识来自于跨学科的综合,产生于不同知识间的化学反应,借助于芒格所说的Lollapalooza效应,形成于立体网络状的知识框架。

三要形成自己的分析框架。比如基本分析工具和模型,像工匠一样去反复打磨。除此之外,要有逆向思考的能力,不要过于相信自己的正向判断。多看历史,在看历史的过程当中会发现不同的影响因素,把复杂模型丰富起来,当模型复杂化了之后,就不会去做单线程的预测,就会考虑不同的情景,好的情况,坏的情况都会考虑到。在做决策的时候会反着想,给坏的情况进行估值,就形成了安全边际。

蓝鲸财经:价值投资这个词汇变得耳熟能详,寻找优秀或伟大的上市公司成为很多人的梦想。请问应如何寻找它们?

姜诚:真正伟大的企业寥落晨星。在投资实践中,大多数曾经被认为是伟大或优秀的企业,经过时间检验后,最后都被证明在预期与现实之间存在较大差距。这里面折射出来的是我们常犯的一个错误,叫做叙事谬误。且不说伟大,企业要能够成为优秀企业,我觉得起码要经过两轮完整景气周期的洗礼,但是现在我们大部分上市公司还看不到长期的业绩记录。

我理解的价值投资,不是那些代表性的动作,不是买入并持有,也不是高喊寻找伟大企业,价值投资最本质的定义是,你付出了这些价格,得到了这些价值,即便股票退市,这笔投资你还愿不愿意做。只有符合这个标准的才是价值投资,“物超所值”是价值投资的标准答案。

虽然伟大的企业较少,但企业还是可以存在上、中、下三等。在具体选股时,我偏好有长期业绩记录的公司,对两三年的高增速倒不是特别追逐,因为高成长大多难以持久,而市场又倾向于给这类公司过高估值。

附:姜诚简介

从容成长,不断超越预期

姜诚是山东人,在黑龙江出生长大,宽松的家庭环境给了他比较自由的成长空间。在上学期间,虽然父母有要他好好读书的愿望,但更认为读书应该是一件劳逸结合的事情。所以在姜诚的成长过程中没有感到什么压力,也不焦虑,能保持一种从容、平和的状态。

中泰资管姜诚:在A股深寒中逆向投资

(姜诚热爱运动,除了篮球、足球外,还有一个比较特别的爱好是划皮划艇,图为姜诚早上5点在划船的情景。)

与其树立一个极高的目标然后经历不断下调预期的过程,不如脚踏实地从做好眼前事开始不断成长。“我总是不断超越父母的预期,父母的预期也跟着不断向上调整。”从小学时候的不错,到初中时比较优秀,再到高中时的全县第一,1999年考上清华,2006年从上海财大取得金融学硕士后到国泰君安资管部工作。

正是这种从小贯穿到现在的从容状态,让姜诚在做投资的时候能够专注于当下的投资研究。姜诚常说投资要有工匠精神, “所谓的工匠精神,其实就是把简单的事情重复做,等待时间的回报”。在做资产配置的过程中姜诚从来不给自己设限,做好当下的每一步,以匠心精神研究股票,慢慢达到理想的状态。

姜诚觉得自己很幸运,不仅因为担任基金经理是自己所喜欢的工作,而且他处于一个优秀的团队中。中泰资管的董事长章飙、首席执行官叶展都是原国泰君安资管的老同事,大家互相信任,彼此欣赏,工作氛围融洽,沟通成本极低。“有时一开口,甚至不用开口,领导就知道你想什么。”他说。

在问及他的理想和目标时,他表示,“要站着把钱赚了”,在赢得客户信任的同时,凭专业能力通过把投资做好了来赚钱。

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